期权案例分析

美国股票期权案例及启迪

股票期权始于本世纪70年代，是西方近二十年来兴起的一种用来激励经理人员的报酬制度。以期权计划为代表的长期激励机制在美国已得到广泛的推行，股票期权创造性的以股票升值所产生的差价作为对企业经营人员人力资本的一种补偿，成功地将经营人员的个人目标与公司的长期利益结合起来。

股票期权就是公司给予员工未来一段时间内以现在的一个价格购买公司股票的权利。一般来说，管理者是以该权利被给予时的价格即行权价，在期权到期时购买公司股票的。该期权的年限一般是5-10年，也就是说持有该权利的管理者在持续经营企业一段时间后，才能行使该权利。如果该期权到期时的股票价格高于授权时的股票价格，说明他保证了公司资本和企业市值的不断升值，这是符合股东利益的。对管理者来说，在期权到期时行使该权利的结果将为他带来丰厚的收入。当然，如果期权到期时的股票价格低于授权时的价格，管理者不但享受不到该期权的收益，而且还意味着他是一个失败的管理者。

如何借鉴国外成熟的经验，结合自己的国情，探索我国的经营者持股激励机制，对于现阶段培育经理人市场，造就高素质企业家队伍，有十分重要的现实意义。对美国一些著名公司的股票期权实施情况进行分析，也许能够为目前国内正在积极探索并实践股权激励的上市公司提供一些参考。

微软公司 微软公司创建于1975年，是世界个人和商用计算机软件行业的领袖。微软公司为用户提供范围广泛的产品和服务，并通过优秀的软件给予人们在任何时间、任何地点、通过任何设备进行沟通的能力。 微软于1975年4月4日由比尔·盖茨和保罗·艾伦合伙成立，并且于1981年6月25日重组为公司。总部位于雷特蒙德，公司目前在60多个国家设有分支办公室，全世界雇员人数接近44000人。

微软公司是世界上最大的股票期权使用者之一。公司为董事、管理人员和雇员订立了股票期权计划，该计划提供非限制股票期权和激励股票期权。1995年之前授予的期权一般在从授予日开始的4年半之后开始行权，并在10年内终止。在1995年和2001年之间授予的期权一般从授予日开始的4年半之后开始行权，并在7年内终止，而其中某些期权在4年半之后或者7年半之后开始行权，10年后终止。在2002年授予的期权在从授予日开始的4年半之后开始行权，并在10年内终止。在2002年6月30日，3.71亿股的期权已被行权，在该计划下尚有5.43亿股可以在未来被授予。 微软是第一家用股票期权来奖励普通员工的企业。微软公司职员可以拥有公司的股份，并可享受15%的优惠，公司高级专业人员可享受巨大幅度的优惠，公司还给任职一年的正式雇员一定的股票买卖特权。微软公司职员的主要经济来源并非薪水，股票升值是主要的收益补偿。公司故意把薪水压得比竞争对手还低，创立了一个“低工资高股份”的典范，微软公司雇员拥有

股票的比率比其他任何上市公司都要高。不过给股票持有者股息，持股者回收到的利润纯粹来自于市场价格的攀升。在全球IT行业持续向上的时候，微软运用这种方法吸引并保留了大量行业内的顶尖人才，大大提高了公司的核心竞争力，使公司持续多年保持全行业领先地位。但是，随着高科技行业的衰落，使得人才市场上人才涌动，公司人才竞争的压力不复存在，微软通过股权激励来吸引人才的压力也大为减小，同时美国股市也一蹶不振，使得股权激励的效果大打折扣，而且实施股权激励的高成本问题也开始进入了公司决策层的视野。微软主席比尔·盖茨最近表示，微软公司将限制使用股票期权，因为股票期权的激励作用并不象有些人所想的那样大。比尔·盖茨还表示，除非法律有要求，微软还不打算将股票期权作为一项费用处理，从而削减净收入。这充分显示出，在行业景气出现大幅衰减时，不仅公司盈利要出现滑坡，而且公司吸引人才、激励人才的成本也会大大降低，股票期权的高成本问题压倒了它的激励作用问题，成为公司决策层首要考虑的问题。曾经在创造微软辉煌过程中起过重要作用的股票期权制度现在也在微软高层的紧缩范围内，可见股票期权的激励作用要与其成本相比较，只有适当的激励力度才可能起到预期的作用，过大的激励力度不仅难以达到预期的效果，甚至可能反而使公司业绩大幅下降，造成巨大的负面影响。 微软员工的薪酬主要有三部分构成，一部分是工资，另一部分就是公司股票认购权，最后一部分是奖金。微软通常不付给员工很高的薪酬，但是有高达15%的一年两度的奖金、股票认购权以及工资购买股票时享受的折扣。每一名微软雇员工作满十八个月就可获得认股权中的25%的股票，此后每六个月可获得其中的12.5%,10年内的任何时候员工都可以兑现全部认购权。微软每两年还配发一次新的认股权，雇员可用不超过10%的工资八五折优惠价格购买公司的股票。 去年互联网发展的高峰中，作为软件界巨头，就像其他成熟的技术公司一样，微软的管理人员和工程师也纷纷跳槽到互联网新创企业和风险投资企业。微软公司为了留住顶尖人才，最近又悄悄推出一系列新的奖励制度，包括超过往常数量的员工股票期权和额外的休假等。在新的奖励制度中，股票期权计划分配给高级管理人员和重要的软件工程师，最多可达200，000股。据知情人士透露，微软最近提拔的30多名副总裁中，有些人就有资格享受该项奖励。

Intel公司 Intel 公司从1984年开始面向公司的高层管理人员授予股票期权，主要用于对高层管理人员的年度管理绩效的奖励。1999年Intel对经过管理部门的推荐或者公司补偿委员会的批准对高级管理人员授予股票期权。股票期权授予数量取决于以下几个公司内部因素如：前一次赠与的数量、过去几年中的工作贡献和工作范围等。一般而言，最初授予的股票期权在授予5年后才可以行权。Intel公司在1984年的股票期权计划中提出公司会在非经常情况下对主要高级管理人员和其他高级员工赠与额外的股票期权，以认可他们在未来领导公司前进中的潜力。这类股票期权的授予等待期一般

要长于普通股票期权的授予等待期。公司在1999年的股票期权计划中开始实施不仅包括其主要高级管理人员的股票期权制度，并且开始进行全体员工的股票期权计划。

Motorola公司 1993年Motorola提出了一个包括其CEO在内的高级管理人员最小股票持有指引方案，该指引方案规定，如果CEO所拥有的股票少于其基本工资的4倍，或者其他高级管理人员所拥有的股票少于其基本工资的3倍，则这些高级管理人员必须保留50%从1993年12月起开始行权所获得的股票。直到达到指引方案规定的最小持股标准。Motorola的最小持股标准为：elected officers所持有的股票不能少于5000股，而 appointedvice-presidents则不少于1000股。

戴尔公司 1999年8月, 戴尔公司中国分公司的每一位员工，大约得到了200股美国戴尔公司的股票期权。在被授予的3个月后，该公司股票已经上涨了$50美元,从而使每一位雇员获得了大约1万美元的账面收益。戴尔公司中国分公司的负责人相信，股票期权将会对员工产生极大的激励作用，并将为公司引来更多的人才。

IBM公司 1994年4月，IBM公司股东大会批准通过了一个针对其高级管理人员和核心员工的长期绩效奖励计划。这一绩效奖励计划对符合条件的员工奖励以包括股票、股票期权、股票增值权、现金以及这些奖励形式的组合。次此奖励计划中赠与的股票期权数量共计29105600股，占IBM优先普通股总股本的5%。这之前IBM曾进行过两次股票期权的授予，一次为1989年的长期绩效计划,另外一次为1986年的“元老股票期权计划”。在IBM的股票期权计划中，股票期权的行权价为授予日的市场平均价格，获受人用现金或股票来行权。在股票增值权的行权中，合格获受人不直接买相关的股票期权，而是直接接受现金或股票。该现金或股票的价值为行权当日股票的平均市场价格与股票期权的行权价的差价部分。

在美国不仅仅是这些著名大公司实施股票期权激励计划，截止1998年美国350家最大公司中有近30%实施了员工普遍持有股票期权计划，用于员工激励计划的股票平均占股票总数的8%左右。在计算机公司，这一比例高达16%。美国之所以能如此广泛的在企业中实施股票期权计划，是和美国国内开放的市场环境、完善的法律保障体系、优惠的税收政策、成熟的证券市场分不开的。相对而言，我国目前的市场、法律、税收环境在实施股权激励方面相对还不完善，有些地方还处于真空状态。

根据美国国内税务法，激励性股票期权（Incentive Stock Option）的行权价必须大于或等于签发时的股票市价；只有非法定的股票期权如股票增值权的行权价，可以低至公平市场价格的50%。两者之所以行权价不同，是因为税法对它们的规定不同：激励性股票期权行权时，不需付税；而非法定的股票期权行权时，行权价高于市场价的差价需作为普通收入纳税（实施后税率是15-34%）。在美国，除了股票期权这一激励形式外，另外一种奖励形式就是股票所有权，如股票持有计划（SOPs）中，企业允许员工以一定折扣购买自

身股票。美国国内税法规定，必须保证所有或大多数雇员都可参加，并且出售价格不能低于同期市场价的85%。而中国目前针对股票期权激励还未有税收等相关方面的法律法规出台。

在美国一般说来，如果一个公司市值增加10%，工资奖金的增长幅度将是2.4%左右，对一个年薪奖金100万美金的总经理来说则意味着增加年薪2.4万美元，而如果将总经理持有的公司股票及股票期权考虑在内，补偿金将会增加50倍左右。也就是说，同样是股东权益增加10%，此时却会使总经理的报酬增加125万美金。哈佛商学院副教授贺尔说：“对总经理总报酬与公司业绩间的关系作一番研究，你会发现报酬变化中98%是由于持有的股票与期权的价值发生了变化，仅2%是由于工资奖金的变化引起的，加之期权对股价波动——上涨或下跌——比股票本身更为敏感，因此为了让总经理积极为股东谋利，赠送股权可谓是一个极为有效的方法。”

美国企业的管理层激励方案不但改变了经理阶层的报酬形式，而且还让管理者意识到实现企业的经营目标也是个人利益之所在。美国企业管理层激励方案所带来的新型报酬形式改变了管理者与股东之间的关系，管理者和股东站在了同一条战线上，管理者与公司融为一体，风雨同舟，并对公司的未来充满信心。

而中国目前的证券市场还是一个弱有效性市场，市场投机成分较重，市场操纵时有发生，股价不能反映公司业绩。对持有公司股票的管理层来说，股票的激励作用大大降低。因为在正常情况下，管理层的努力工作通过公司的经营业绩表现出来，影响公司的投资价值，股票的价格随之变动，管理层的财富相应随之改变。由于关系到切身利益，股票价格的变动对管理层有较强的作用。特别是那些在总收入结构中公司股权占较大比例的管理层而言，这种激励作用会更强。但反过来，由于股票价格不能反映公司的价值，也就不能反映管理层的能力和努力程度，股票价格的变动也就失去了对管理层的约束和激励。 上海荣正投资公司2000年的一份《中国上市公司高管薪酬及持股状况综合研究报告》分析表明，将上市公司总经理年薪与每股收益和净资产收益分别进行回归分析，结果发现相关性非常低。其中总经理的年薪与每股收益的相关系数仅为0.111，总经理的年薪与净资产收益率的相关系数仅为0.041。上市公司高级管理人员的年度报酬与企业经营业绩几乎不存在相关性。这表明，我国上市公司不仅存在股权激励不明显的现象，而且存在年度报酬激励不明显的现象。

美国企业管理层激励方案的广泛推行，给管理者带来了丰厚的收入。美国强生公司总裁Ralah Larsen1998年的总收入是6947万美元，其中期权收益为6684万美元，占其总收入的99％；美国通用电气公司总裁

Jack Welch1998年的总收入超过2.7亿美元，其中期权收益占96％以上，工资和奖金两项合计所占的比例还不到4％。1998年，迪斯尼公司的总裁艾斯纳，其工资加奖金总计不过是576万美元，但是股票期权则为他带来了将近5.7亿美元的收入。美国最大的网上拍卖公司eBay的技术骨干韦布所获得的薪酬是：年薪45万美元+雇用签约奖金10万美元+保持网络畅通奖金30

万美元+股票期权50万股。如果按当时eBay每股180美元的市场价格来计算，单股票期权一项就价值9000万美元。

股权激励的实施使管理层的收入和普通员工收入的距离大大拉开，由此可能会产生内部分配不公和贫富两极分化。美国劳工部的统计报告显示，美国公司高级经理薪酬与一般员工的差距不合理的拉大损害了一般员工对管理层的信任和敬业精神，从长远的角度来看，这种损害将危及美国企业生产率的提高。 有鉴于此，美国公司正在探索实践面向全员的股票期权方案。在中国的企业推行股票期权激励计划时，由于计划所导致的收入分配不公平的问题需要纳入到考虑之中。所以在考虑授予股票期权时，对授予给任何个人的股票期权之数量与行权价格予以有效的限制，以防止授予股票期权的泛滥。

相对而言，我国目前上市公司实施股权激励还有一些问题亟待解决，如股票期权的股票来源问题，公司治理结构的不完善，高管人员持有的股票的变现，税收、会计制度的不明确，公司内部绩效考核不科学，缺乏股票期权信息披露规则等，都需要业界进一步探讨和研究。同时，股票期权的实施应该是一个透明的、充分市场化的操作，完全由企业内部完成，其公正性值得怀疑。因此可以考虑借助一些有操作经验和专业技能的中介机构的力量。

合伙制企业

案例：Rams的RELP经营之道

成立于2000年1月的The Rams Real Estate Limited Partnership（以下简称“Rams”）就是美国一家房地产有限合伙企业。该企业致力于购买、管理住宅领域地产，并获取租金。其最初集资为50万美元，其中普通合伙人出资占5%，有限合伙人出资95%。

Rams的合伙协议规定，负责经营的普通合伙人——Raiders Properties Inc.（以下简称“Raiders”）能够获得一个年度的管理佣金——为租金总收入的5%。相应地，Raiders则要提供所有的重要服务，而合伙企业也不需要另外雇佣任何雇员。所有合伙企业的税后收入、所得或者损失将会依照投资比例——即其中的5%分配给Raiders，而另外的95%基于每个有限合伙人所占份额进行分配。协议规定，作为普通合伙人，Raiders公司需要依照清算偿还公司的赤字差额，而对于有限责任合伙人则并没有此类要求。

在合伙企业发起的第一年，以下的两个事件就展示了RELP这种所有权形式的契约关系。一是2000年1月20日，Randy Smith博士以获得有限责任合

伙企业利润的38%为交换条件，向Rams提供了一块未开发的土地，也就是说Randy Smith将会获得占分配额95%有限责任合伙人利润的40%，这充分显示了有限合伙企业的灵活性。二是2000年2月2日，Rams购买了莱星顿公寓，价格总计为500万美元。其中，100万美元为土地花费，400万美元为楼盘的花费。此次收购得以成功依靠于Raiders从银行获得了一笔达450万美元的15年的贷款，贷款则以莱星顿公寓作为抵押，而Rams的其他有限合伙人将不承担这笔贷款的债务。

目前，RELP在美国仍是一种比较成熟的房地产投资形式。RELP能够带来更多的收益，Wells旗下的一个有限合伙企业最近的收益超过了9%，这远高于目前美国REITs市场上平均6%的收益率。

1、谷歌（成立于1998年）联合创始人：拉里·佩奇和塞尔盖·布林

两人是在攻读斯坦福大学博士学位时认识的，但开始并不是朋友。在一次组织博士生游览校园时，布林充当了佩奇的向导，他们一直在争吵。尽管如此，两人却发现他们研究的是同一个课题，他们的论文“解析大规模超文本网络搜索引擎”，成为日后谷歌公司成立的基础。

分析：两人有类似的技术背景，在小时都喜欢电脑，父母都是大学教授，对数据采集的热情将他们联系起来，最后发展成对创办公司的共同看法。

2、苹果（成立于1976年）联合创始人：史蒂夫·乔布斯和史蒂夫·沃兹涅克

他们在1970年打暑期工时认识，沃兹当时忙于开发一种电脑，乔布斯看到了销售该电脑的潜力。2006年在接受《西雅图时报》采访时，沃兹表示：“我只是做一些擅长的事情，开发可以改变世界的东西，乔布斯想得更多，当我设计好的东西时，有时他就说‘我们能销售这个东西’。”

分析：作为解析学大师，沃兹承认他从未想过卖他创造的电脑。他的技术与乔布斯的商业远见结合起来，使两人成为最终的商业合伙人。 合伙企业的特征

1、生命有限。合伙企业比较容易设立和解散。合伙人签订了合伙协议，就宣告合伙企业的成立。新合伙人的加入，旧合伙人的退伙、死亡、自愿清算、破产清算等均可造成原合伙企业的解散以及新合伙企业的成立。

2、责任无限。合伙组织作为一个整体对债权人承担无限责任。按照合伙人对合伙企业的责任，合伙企业可分为普通合伙和有限合伙。普通合伙的合伙人均为普通合伙人，对合伙企业的债务承担无限连带责任。例如，甲、乙、丙三人成立的合伙企业破产时，当甲、乙已无个人资产抵偿企业所欠债务时，虽然丙已依约还

清应分摊的债务，但仍有义务用其个人账产为甲、乙两人付清所欠的应分摊的合伙债务，当然此时丙对甲、乙拥有财产追索权。有限责任合伙企业由一个或几个普通合伙人和一个或几个责任有限的合伙人组成，即合伙人中至少有一个人要对企业的经营活动负无限责任，而其他合伙人只能其出资额为限对债务承担偿债责任，因而这类合伙人一般不直接参与企业经营管理活动。

3、相互代理。合伙企业的经营活动，由合伙人共同决定，合伙人有执行和监督的权利。合伙人可以推举负责人。合伙负责人和其他人员的经营活动，由全体合伙人承担民事责任。换言之，每个合伙人代表合伙企业所发生的经济行为对所有合伙人均有约束力。因此，合伙人之间较易发生纠纷。

4、财产共有。合伙人投入的财产，由合伙人统一管理和使用，不经其他合伙人同意，任何一位合伙人不得将合伙财产移为他用。只提供劳务，不提供资本的合伙人仅有仅分享一部分利润，而无权分享合伙财产。

5、利益共享。合伙企业在生产经营活动中所取得、积累的财产，归合伙人共有。如有亏损则亦由合伙人共同承担。损益分配的比例，应在合伙协议中明确规定；未经规定的可按合伙人出资比例分摊，或平均分摊。以劳务抵作资本的合伙人，除另有规定者外，一般不分摊损失。

合伙企业的优势

与个人独资企业相比较，合伙企业有很多的优势，主要是可以从众多的合伙人处筹集资本，合伙人共同偿还债务，减少了银行贷款的风险，使企业的筹资能力有所提高，同时，合伙人对企业盈亏负有完全责任，有助于提高企业的信誉。

因为有限企业本身并不是所得税纳税义务人。有限合伙企业的全部收益在分配给每一个合伙人之后，再由他们按照自己适用的边际税率纳税，避免了公司制下的双重税赋。

其次，有限合伙企业能够给普通合伙人提供较好的激励机制。在美国创投行业，普通合伙人的出资一般只占基金总额的1%左右，但却有81%的普通合伙人从基金投资中获得的利润分成都在20%~21%之间。同时，作为普通合伙人的创业投资家们具有相对较大的独立做出决策的权力，这是因为假如有限合伙人干预投资决策的话，他们就有丧失有限合伙人地风险。并且，对于创业投资家而言，通过1%的出资就可以支配100%的资本，这不仅形成了有效的资本放大效应，而且在一定程度上也构成了对创业投资家的内在激励。

第三，有限合伙制创投企业可以通过向普通合伙人支付固定比例管理费的方式来限制企业费用的开支水平，这一比例通常为基金资本或者净资产值的

1.5%~3%。有限合伙企业防范普通合伙人道德风险的措施还包括：无限责任、限制性合同条款和基金的存续期。在美国，创业投资基金存续期（包括展期在内）一般可以为10~14年。通常，普通合伙人的利润分成要等到有限合伙人收回其全部投资后才可以提取，处于分红链的末端，这也可以看作是一种兼具激励和约束作用的措施。

有限合伙制对于创业投资渠道的适应性还表现在跟阶段性投资相对应的阶段性进资策略：有限合伙人的资金一般是根据投资项目的进展情况采用“Capital Call”的方式分阶段直接投资给创业企业。

首先，以避免双重赋税为例。有限合伙企业可以免企业所得税，公司制企业必须缴纳企业所得税。但是，如果我们按照资本的性质而不是资本的组织形式来确定纳税主体，规定对通过集合方式进行投资的创业资本免征企业所得税，那么有限合伙制在税收上的优势也就不复存在。而且，这样做也只是实现了通过集合方式进行创业投资的投资者在税收上的公平而不是优惠。事实上，美国的教训已经证明：以组织形式的不同作为确定企业是否需要缴纳企业所得税的标准，将导致企业按照不利于保护出资人的避税方式设立。鉴于此，美国国税局在1997年发布了“打勾规则”。按照这个规则，任何企业都必须在纳税申报表上以“打勾”方式，申请是否属于免税主体。

其次，就激励机制而言，20%的利润分成通常被认为是有限合伙制企业激励创业投资家努力工作的主要方式。但是美国著名创业投资研究专（。。。不完整）

从约束机制来看，有限合伙中的普通合伙人对合伙企业承担无限责任，这是一种强风险约束机制。但是只要对合伙企业进行历史性分析，就不难发现，“承担无限责任”主要是从保护责任人权益的角度来考虑的，而不再于其增强了有限合伙人对普通合伙人的道德风险约束。创投企业通常只是以自有资本对进行投资，即使是要负债的话，也完全可以将债务控制在用企业资产就可以清偿的范围之内。

包括管理在内的至关重要的限制性合同条约也并非有限合伙制的专利，要知道公司本身就是一种长期契约。在现有的公司法当中，虽然没有有关公司存续期的规定，但是也没用禁止公司设立存续期。

从更加一般的角度来说，公司制创投也可以在内部给自己设置一个跟有限合伙制创投类似的3-7年的投资持有期，就像欧洲最大的创业及私有股权投资机构所做的那样。更进一步，公司制创投不必像有限合伙制创投基金那样到了一定时期就必须从受资企业当中撤出来，因此也就没有改变企业内在发展节奏的冲动。换句话说，公司制创投可能会更加具有投资弹性。在所谓的分红顺序方面，事实上，美国创业投资家通过自己的努力已经使得自己的位置往前挪动了。况且，分红顺序更像是用来调整有限合伙人和普通合伙人之间利益关系的。它更多是有限合伙人跟普通合伙人博弈的结果。