关于粮食期货套期保值的研究

关于粮食期货套期保值的研究

一、 套期保值的基础知识

1.1套期保值的基本概念

所谓套期保值，是指企业为规避外汇风险、利率风险、商品价格风险、股票价格风险、信用风险等，使用一项或一项以上套期工具，在市场上买进或卖出与现货商品相同或相关、数量相等或相当、方向相反、月份相同或相近的套期合约，从而在期货和现货两个市场之间建立盈亏冲抵机制以达到保值的目的。

套期保值是把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其准备以后售出的商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。例如某企业需要在6月份买入1000吨粳米，而现在为1月，粳米现货市场价格为每吨3000元，为防止6月份粳米价格上涨导致生产成本提高，该企业在期货市场买入1000吨6月粳米合约，价格为每吨2800元。到了6月粳米价格果然上涨，现货价格涨至每吨3500元，期货价格涨至每吨3300元，该企业将期货卖出，每吨获利500元，正好弥补现货市场成本的上升。

套期保值的基本特征在于：在现货市场和期货市场对同一种类的商品同时进行数量相等但方向相反的买卖活动，即在买进或卖出实货的同时，在期货市场上卖出或买进同等数量的期货，经过一段时间，当价格变动使现货买卖上出现的盈亏时，可由期货交易上的亏盈得到抵消或弥补。从而在“现”与“期”之间、近期和远期之间建立一种对冲机制，以使价格风险降低到最低限度。

套期保值的理论基础是：随着期货交割时间的临近，现货和期货市场的走势趋于一致,由于这两个市场受同一供求关系的影响，所以二者价格同涨同跌；但是由于在这两个市场上操作相反，所以盈亏相反，期货市场的盈利可以弥补现货市场的亏损，亦或者现货市场的盈利可以弥补期货市场的亏损。

1.2套期保值的基本原则

1.2.1 商品种类相同原则

商品种类相同原则是指期货交易的商品对象要尽量与现货市场经营的商品相同或属于同类并有很强的相关性。只有种类相同或相关，期货价格与现货价格才能走势趋于一致。例如期货交易所交易的品种并无软米，经营软米的企业可以选择品种相关性较强的籼米进行套期保值。

1.2.2 商品数量相等原则

商品数量相等原则是指选择的期货的数量必须与保值者将在现货市场上买进或卖出的商品数量相等或相当。只有这样才能实现盈亏对冲。

1.2.3 方向相反原则

方向相反原则是指保值者必须同时在现货和期货市场上采取相反的买卖行动，即如果要在现货市场卖出商品，则同步在期货市场买进；或者如果要在现货市场买入商品，则同步在期货市场卖出。这样期货市场的盈利才能弥补现货市场的亏损，或者现货市场的盈利才能弥补期货市场的亏损。这是最重要的一条原则，违反该原则就不是进行套期保值而是

进行投机。

1.2.4 月份相同或相近原则

月份相同或相近原则是指选用的期货合约的交割月份要与现货市场买进或卖出的时间相同或相近。因为期货和现货价格随着期货交割时间的临近而趋于一致，这样才能达到盈亏相抵的效果。

1.3套期保值的基本工具

套期保值常用的工具有远期交易、互换交易、期货交易、期权交易这四种。

1.3.1 远期交易

远期交易是指买卖双方签订远期合同，规定在未来某一时期按一定价格进行实物商品交割的一种交易方式。远期交易本质上也是现货交易，但是与现货交易相比有如下不同：

1) 远期交易要签订远期合同，而现货交易不需要。

2) 远期交易买卖双方达成交易与商品交割之间有较长的间隔，而现货交易是即时买卖。

3) 远期交易要经过磋商、谈判，过程相对复杂，而现货交易随机性较大。

4) 远期交易发展到一定阶段出现了转让合约的交易，而现货交易要进行实物交割。

远期交易可以稳定供求双方间的产销关系。可以在一定程度上较少市场风险，但是履

约的风险较大，且合约转让也不方便，有一定的局限性。

1.3.2 互换交易

互换交易是指交易双方预约在一定时期内互相交换货币或利率的金融交易。其中一方要给另一方支付固定的利息。互换交易中支出固定利息的一方称为市场空头，当利率上升时，利率期货价格下跌，空头获利；获得固定利息的一方称为市场多头，当利率上升时，当利率上升时，利率期货价格下跌，多头亏损。（利率期货的价格＝100－利率）

互换交易有如下特点：

1) 互换交易是结构标准化的金融交易工具，有统一的交易用语、合同格式和利息计算方式。

2) 互换交易定价因素复杂多样，受市场利率、波动、变化趋势、本金数量、交易者的资产情况、信用情况等多方面的影响。

3) 参与交易的机构多元化。由于互换交易不在交易所进行，所以参与机构多样，包括各类用户和中介机构。

4) 互换交易与其他金融工具结合的衍生能力较强，如与期权结合产生互换期权，与股票指数结合产生股票指数互换等等。

1.3.3 期货交易

期货交易是由期货交易所统一制定的、约定在将来某一特定时间和地点交割一定数量

和质量商品的标准化合约的买卖行为。期货交易具有标准型、集中性、杠杆性、便利性、可靠性、公平性等特点。

期货交易与远期交易的区别：

1) 交易对象不同。期货交易的对象时交易所统一制定的标准化商品合约，而远期交易的对象是具体的商品现货。

2) 交易方式不同。期货交易是通过交易所集中交易完成，而远期交易是交易双方一对一谈判直接达成交易意愿。

3) 功能作用不同。期货交易主要是用于风险对冲和管理，而远期交易主要起到调节供求关系，较少价格波动的作用。

4) 履约方式不同。期货交易有对冲平仓和实物交割两种方式，但主要是对冲平仓；而远期交易主要是实物交割，虽然也有转让合约，但最终的履约方式还是实物交割。

5) 信用风险不同。期货交易以保证金为进出，实行当日无负债结算制度，信用风险较小；而远期交易可能存在交易乙方违约的情况，信用风险较高。

1.3.4 期权交易

期权是一种选择权，期权交易是指买卖一种能在未来特定时间以特定价格买进或卖出一定数量的特定商品的权利的交易活动。期权买方在支付了权利金之后获得期权合约赋予的权利。期权交易的核心在于使购买者拥有了比期货交易更灵活的选择机会。他可以在合约价格有利于自己时行使权力，也可以在价格不利时放弃权利。

期货交易与期权交易的区别：

1) 买卖双方权利义务关系不同。期货交易买卖双方权利义务对等，而期权交易双方权利义务不等，买方具有选择是否履约的权利。

2) 买卖双方盈亏结构不同。期货交易双方随着期货价格变化都面临着没有门限的盈亏；而期权交易的买方盈利是没有门限的，但亏损是有限的，因为当价格不利时他可以选择不履约，这样最大的亏损仅限于权利金，同理期权交易的卖方最大盈利只会是权利金，但亏损却是没有门限的。

3) 保证金与权利金不同。期货交易的买卖双方都要向期货交易所交纳保证金，国内通常为5%；而期权交易中买方需向卖方支付权利金，但比例远低于期货交易的保证金，通常低于0.3%。且期货由于实行当日无负债结算制度，当保证金不足时需要追加保证金，而期权则不需要追加权利金，可避免因资金不足而被强制平仓的风险。

4) 交易地点不同。期货交易在期货交易所进行，而期权交易在国内交易所中尚未挂牌，只能在场外交易。

在当今全球金融交易中，期货和期权构成了两大主要交易方式，也是企业套期保值的主要手段。

二、 套期保值的基本方法

2.1买入套期保值

2.1.1 期货买入套期保值

期货买入套期保值是指通过期货市场买入期货合约，以防止因现货价格上涨而遭受损失的行为。这是在期货市场上首先建立多头头寸的保值方式，因此也称为多头保值。买入套期保值通常是企业为防范在现货市场上待买入的商品可能面临的价格上涨的风险而在期货市场上相应买入期货合约，待到期时卖出期货平仓了结，以期货合约买卖的收益弥补现货买卖或生产成本上升导致的亏损；或者在市场出现反向变化时，现货盈利弥补期货亏损。买入套期保值通常是企业针对采购计划进行部署。

适用场景：

1) 通常为防范企业日后采购原料时价格上涨的情况。

2) 企业因资金问题暂时无法购买大量现货商品，利用期货只需先支付保证金的优点进行购买。

3) 企业因仓储问题无法保存大量现货。

操作方法：

企业预期需购原料市场价格将上涨，先在期货市场买入与现货需求规模相当的期货合约，持有多头头寸，当现货交易的行为发生时，同步在期货市场上实施对冲，即卖出之前持有的期货合约平仓。在不考虑交易成本的情况下，如果价格上升，期货市场的盈利就可以对冲现货采购成本的增加；如果价格下降，现货采购成本的降低可以弥补期货市场的亏损。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，在3月份买入8月玉米期货合约1000吨，价格为3200元/吨，而现货价格为3500元/吨；到了8月玉米价格如期上涨，期货价格为3600元/吨，现货价格为3800元/吨，该企业以现货价买入玉米现货1000吨，并将期货合约卖出平仓，期货获利为（3600－3200）×1000＝40万元，现货生产成本提高了（3800－3500）×1000＝30万元，期货市场的盈利不但弥补了生产成本的提高，还产生了10万元的利润。

案例二：

某饲料加工厂在5月份需要使用豆粕2000吨，该企业预期豆粕价格将上涨，于是在1月份买入豆粕期货合约2000吨，价格为2500元/吨，而现货价格为2300元/吨；但是受经济危机影响，到了5月份豆粕价格反而出现下降，期货价格为2100元/吨，现货价格为1900元/吨，该企业以现货价买入豆粕现货2000吨，并将期货合约卖出平仓，期货亏损了（2500－2100）×2000＝80万元，现货生产成本降低了（2300－1900）×2000＝80万元，生产成本的降低完全弥补了期货市场的亏损。

2.1.2 买入式期权套期保值

买入式期权又称为看涨期权，是指期权买方在支付了权利金后，在合约规定的有效期内拥有选择是否按照合约规定的价格和数量买进商品的权利。买进看涨期权的企业拥有看涨期权多头，卖出看涨期权的企业拥有看涨期权空头。

适用场景：

1) 企业预期未来商品价格走势上涨，但目前又没有足够的资金购买期货。

2) 企业暂时没有资金购买大量商品，为防范未来资金到位后商品短缺买不到货的情况。

操作方法：

企业预期将来需要采购的商品价格可能会上涨，于是在期权市场支付权利金买入看涨期权，约定未来可购买期货的价格与数量，数量要与现货需求规模相当，持有看涨期权多头，卖出期权的企业则持有看涨期权空头。当期货市场价格上涨，高于期权约定的价格时，企业可行使权利，按之前约定的价格买入期货，并且以期货市场价抛出，如果期货市场价格高于期权约定价格与权利金之和时，就能获得盈利，从而弥补现货采购成本的增加；当期货市场价格下跌，低于期权约定的价格时，企业可放弃行使权利，这样只会损失权利金，但是仍能享受到现货原料价格下跌带来的成本的降低。

图1 看涨期权多头盈亏分布图 图2 看涨期权空头盈亏分布图

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，但暂时又无足够的资金买入期货，于是在期权市场买入期权合约，付出权利金10000元，约定在8月可以3200元/吨的价格收购玉米期货1000吨，而目前现货价格为3500元/吨；到了8月玉米价格如期上涨，期货价格为3600元/吨，现货价格为3800元/吨，该企业选择行使权利以约定价格买入期货，并在期货市场上将期货卖出平仓，获利为（3600－3200）×1000－10000＝39万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本提高了（3800－3500）×1000＝30万元，期权市场的盈利不但弥补了生产成本的提高，还产生了9万元的利润。

案例二：

某饲料加工厂在5月份需要使用豆粕2000吨，该企业预期豆粕价格将上涨，但暂时又无足够的资金买入期货，于是在期权市场买入期权合约，付出权利金15000元，约定在5月可以2500元/吨的价格买入2000吨豆粕期货合约，而目前现货价格为2300元/吨；

但是受经济危机影响，到了5月份豆粕价格反而出现下降，期货价格为2100元/吨，现货价格为1900元/吨，该企业选择放弃行使权利，亏损了1.5万元，同时以现货价买入豆粕现货2000吨，现货生产成本降低了（2300－1900）×2000＝80万元，生产成本的降低完全弥补了权利金的亏损。

2.2卖出套期保值

2.2.1 期货卖出套期保值

期货卖出套期保值是指通过期货市场卖出期货合约，以防止因现货价格下跌而遭受损失的行为。这是在期货市场上首先建立空头头寸的保值方式，因此也称为空头保值。卖出套期保值通常是企业为防范在现货市场上待销售的商品可能面临的价格下跌的风险而在期货市场上相应卖出期货合约，待到期时买入期货平仓了结，以期货合约买卖的收益弥补现货买卖或销售价格下跌导致的亏损；或者在市场出现反向变化时，现货盈利弥补期货亏损。卖出套期保值通常是企业针对销售计划进行部署。

适用场景：

1) 通常为防范企业日后销售商品时价格下跌的情况。

2) 企业为防范将来市场供大于求。

操作方法：

企业预期所售商品市场价格将下跌，先在期货市场卖出与现货库存量相当的期货合约，持有空头头寸，当现货交易的行为发生时，同步在期货市场上实施对冲，即买入之前卖出

的期货合约平仓。在不考虑交易成本的情况下，如果价格下跌，期货市场的盈利就可以对冲现货销售的亏损；如果价格上涨，现货销售的盈利可以弥补期货市场的亏损。

案例一：

某大豆销售企业为防止大豆价格下跌导致亏损，在2月份卖出10月大豆期货合约1500吨，价格为3600元/吨，而现货价格为3400元/吨；到了10月大豆价格如期下跌，期货价格为3100元/吨，现货价格为3000元/吨，该企业以现货价卖出大豆现货1500吨，并将期货合约买入平仓，期货获利为（3600－3100）×1500＝75万元，现货销售亏损了（3400－3000）×1500＝60万元，期货市场的盈利不但弥补了现货销售的亏损，还产生了15万元的利润。

案例二：

某大米销售企业预期粳米价格将下跌，于是在4月份卖出9月粳米期货合约3000吨，价格为4200元/吨，而现货价格为4100元/吨；但是受大旱影响粳米主产区发生欠收，到了9月份粳米价格出现相反于预期的上涨，期货价格为4500元/吨，现货价格为4400元/吨，该企业以现货价卖出粳米现货3000吨，并将期货合约买入平仓，期货亏损了（4500－4200）×3000＝90万元，现货销售盈利了（4400－4100）×3000＝90万元，现货的盈利完全弥补了期货市场的亏损。

2.2.2 卖出式期权套期保值

卖出式期权又称为看跌期权，是指期权买方在支付了权利金后，在合约规定的有效期内拥有选择是否按照合约规定的价格和数量卖出商品的权利。买进看跌期权的企业拥有看

跌期权多头，卖出看跌期权的企业拥有看跌期权空头。

适用场景：

1) 企业预期未来商品价格走势下跌，但目前又没有足够的资金买卖期货。

2) 企业暂时没有资金买卖期货，为防范未来销售的商品供大于求的情况。

操作方法：

企业预期将来需要采购的商品价格可能会下跌，于是在期权市场支付权利金买入看跌期权，约定未来可卖出期货的价格与数量，数量要与现货库存规模相当，持有看跌期权多头，卖出期权的企业则持有看跌期权空头。当期货市场价格下跌，低于期权约定的价格时，企业可行使权利，按之前约定的价格卖出期货，并且以期货市场价买入合约，如果期货市场价格与权利金之和低于期权约定价格时，就能获得盈利，从而弥补现货销售的亏损；当期货市场价格上涨，高于期权约定的价格时，企业可放弃行使权利，这样只会损失权利金，但是仍能享受到商品销售价格上涨带来的盈利。

图3 看跌期权多头盈亏分布图 图4 看跌期权空头盈亏分布图

案例一：

某大豆销售企业为防止大豆价格下跌导致亏损，但暂时又无足够的资金买卖期货，于是在期权市场买入期权合约，付出权利金16000元，约定在10月卖出大豆期货合约1500吨，价格为3600元/吨，而目前现货价格为3400元/吨；到了10月大豆价格如期下跌，期货价格为3100元/吨，现货价格为3000元/吨，该企业选择行使权利以约定价格卖出期货，并在期货市场上买入期货平仓，获利为（3600－3100）×1500－16000＝73.4万元，同时以现货价卖出大豆现货1500吨，现货销售亏损了（3400－3000）×1500＝60万元，期权市场的盈利不但弥补了现货销售的亏损，还产生了13.4万元的利润。

案例二：

某大米销售企业预期粳米价格将下跌，但暂时又无足够的资金买卖期货，于是在期权

市场买入期权合约，付出权利金35000元，约定在9月份卖出粳米期货合约3000吨，价格为4200元/吨，而目前现货价格为4100元/吨；但是受大旱影响粳米主产区发生欠收，到了9月份粳米价格出现相反于预期的上涨，期货价格为4500元/吨，现货价格为4400元/吨，该企业选择放弃行使权利，亏损了3.5万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售盈利了（4400－4100）×3000＝90万元，现货的盈利完全弥补了权利金的亏损。

2.3综合套期保值

2.3.1 期货买入卖出综合套期保值

所谓期货买入卖出综合套期保值，是指企业在原材料采购时采用买入套期保值，同时针对所销售的商品采用卖出套期保值，最大限度地规避市场风险。

适用场景：

它主要为初级产品加工企业所采用，只要该企业所需的原材料和销售商品都可以进入期货市场交易，那他就能利用期货市场进行双向套期保值，起到规避市场风险、锁定加工利润的作用。

操作方法：

企业先在期货市场买入与现货原料需求规模相当的期货合约，持有多头头寸，当现货交易的行为发生时，同步在期货市场上实施对冲，即卖出之前持有的期货合约平仓。如果价格上升，期货市场的盈利就可以对冲现货采购成本的增加；如果价格下降，现货采购成本的降低可以弥补期货市场的亏损。同时在期货市场卖出与生产的现货产品库存量相当的

期货合约，持有空头头寸，当现货交易的行为发生时，同步在期货市场上实施对冲，即买入之前卖出的期货合约平仓。如果价格下跌，期货市场的盈利就可以对冲现货销售的亏损；如果价格上涨，现货销售的盈利可以弥补期货市场的亏损。

案例：

某大豆加工厂通过大豆生产豆油。它在5月份需要使用大豆5000吨，于是1月份先买入大豆期货合约5000吨，价格为3500元/吨，而现货价格为3400元/吨；到了5月份大豆价格上涨，期货价格为4100元/吨，现货价格为3900元/吨，该企业将期货合约卖出平仓，并以现货价买入大豆现货5000吨，期货盈利了（4100－3500）×5000＝300万元，现货生产成本提高了（3900－3400）×5000＝250万元。同时针对销售的产品在2月份卖出6月豆油期货合约1000吨，价格为8600元/吨，而现货价格为8400元/吨；到了6月豆油价格下跌，期货价格为8300元/吨，现货价格为8000元/吨，该企业将期货合约买入平仓，并以现货价卖出豆油现货1000吨，期货获利为（8600－8300）×1000＝30万元，现货销售亏损了（8400－8000）×1000＝40万元，该企业总共获利为300－250＋30－40＝40万元。

2.3.2 期权综合套期保值

期权的综合套期不同于期货，一般不会即针对原材料进行买入式期权交易，又针对销售商品进行卖出式期权交易。因为同时买入期权要付出双倍的权利金，卖出期权收益有限风险又不可控。因此期权综合套期保值一般只针对原材料或销售商品其中之一，但针对这一项同时进行买入看涨期权和卖出看跌期权，或者同时进行买入看跌期权和卖出看涨期权。

适用场景：

主要适用于企业短期内资金有限，无法进行大规模的期货交易，但是又有保值需求，并希望通过卖出期权来补偿买入期权时付出的部分权利金。

操作方法：

1) 买入看涨期权与卖出看跌期权组合

企业按照买入看涨期权的办法对采购成本上升的风险进行锁定；但是为了减少期权费支出或不便于汇出外币，同时卖出少量看跌期权，如果原材料价格上涨高于期权约定价格时，则选择行使看涨期权获得盈利，而买入看跌期权的企业会因为合约低于市场价而选择放弃合约，从而锁定了利润；如果原材料价格下跌低于期权约定价格时，则选择放弃权利，这样仅损失权利金，而买入看跌期权的企业会因为合约高于市场价而选择履约，但因为合约数量较少，损失也有限，而生产成本的降低完全可以弥补损失。

2) 买入看跌期权与卖出看涨期权组合

企业按照买入看跌期权的办法对商品销售价格下跌的风险进行锁定；但是为了减少期权费支出或不便于汇出外币，同时卖出少量看涨期权，如果商品价格下跌低于期权约定价格时，则选择行使看跌期权赚取差价，而买入看涨期权的企业会因为合约高于市场价而选择放弃合约，从而锁定了利润；如果商品价格上涨高于期权约定价格时，则选择放弃权利，这样仅损失权利金，而买入看涨期权的企业会因为合约低于市场价而选择履约，但因为合约数量较少，损失也有限，而现货销售的盈利完全可以弥补损失。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，但暂时又无足够的资金买入期货，于是在期权市场买入看涨期权，付出权利金40000元，约定在8月可以3200元/吨的价格收购玉米期货4000吨，而目前现货价格为3500元/吨；同时为了减少权利金的支付，该玉米收购企业卖出少量看跌期权，约定买入此看跌期权的企业可选择在8月是否执行以3100元/吨的价格将1000吨玉米期货卖给该收购企业，从而得到权利金10000元。

1）假设到了8月玉米价格上涨了，期货价格为3600元/吨，现货价格为3800元/吨，该企业选择行使权利以约定价格买入期货，并在期货市场上将期货卖出平仓，同时由于卖出看跌期权的约定价格低于市场价，买入看跌期权的企业选择放弃权利，则该玉米收购企业赚得权利金，期权市场获利为（3600－3200）×4000－40000＋10000＝157万元，同时以现货价买入玉米现货5000吨，现货生产成本提高了（3800－3500）×5000＝150万元，期权市场的盈利不但弥补了生产成本的提高，还产生了7万元的利润。

2）假设到了8月玉米价格下跌了，期货价格为2600元/吨，现货价格为3000元/吨，由于市场价低于合约价，该企业选择放弃权利，这样仅损失权利金，但是买入看跌期权的企业会选择执行合约，期权市场亏损为（3100－2600）×1000－40000＋10000＝47万元，同时以现货价买入玉米现货4000吨，现货生产成本降低了（3500－3000）×4000＝200万元，生产成本的降低完全弥补了期权市场的损失。

案例二：

某大豆销售企业为防止大豆价格下跌导致亏损，但暂时又无足够的资金买卖期货，于是在期权市场买入看跌期权合约，付出权利金50000元，约定在10月卖出大豆期货合约4000吨，价格为4500元/吨，而目前现货价格为4300元/吨；同时为了减少权利金的支付，该大豆销售企业卖出少量看涨期权，约定买入此看涨期权的企业可选择在10月是否

执行以4600元/吨的价格从该销售企业处买入1000吨大豆期货，从而得到权利金15000元。

1）假设到了10月大豆价格下跌了，期货价格为4100元/吨，现货价格为4000元/吨，该企业选择行使权利以约定价格卖出期货，并在期货市场上买入期货平仓，同时由于卖出看涨期权的约定价格高于市场价，买入看涨期权的企业选择放弃权利，则该大豆收购企业赚得权利金，期权市场获利为（4500－4100）×4000－50000＋15000＝156.5万元，同时以现货价卖出大豆现货5000吨，现货销售亏损了（4300－4000）×5000＝150万元，期权市场的盈利不但弥补了现货销售的亏损，还产生了6.5万元的利润。

2）假设到了10月大豆价格上涨了，期货价格为4900元/吨，现货价格为4700元/吨，由于市场价高于合约价，该企业选择放弃权利，这样仅损失权利金，但是买入看涨期权的企业会选择执行合约，期权市场亏损为（4900－4600）×1000－50000＋15000＝26.5万元，同时以现货价卖出大豆现货4000吨，现货销售盈利了（4700－4300）×4000＝160万元，现货销售的盈利完全弥补了期权市场的损失。

2.3.3 期货期权综合套期保值

将期货与期权组合起来进行套期保值，可以有效地应对市场风险。利用期货的杠杆效应最大化获得利润，利用期权的权利金锁定最大损失。

适用场景：

主要适用于企业对未来原材料价格看涨，计划建立期货多头保值，但又担心小概率的下跌情况；或者企业对未来所销售的产品价格看跌，计划建立期货空头保值，但又担心小

概率的上涨情况。

操作方法：

1）买入期货与买入看跌期权组合

企业对未来原材料价格看涨，先在期货市场买入与现货需求规模相当的期货合约，持有多头头寸，同时在期权市场支付权利金买入看跌期权，约定未来可卖出期货的价格与数量，数量要与期货买入的规模相当，持有看跌期权多头。如果价格上涨，则放弃行使期权权利，这样期货市场的盈利就可以对冲现货采购成本的增加以及权利金的损失；如果价格下跌，低于期权约定的价格时，企业可行使权利，期权市场的盈利及现货采购成本的降低可弥补期货市场以及权利金的损失。

2）卖出期货与买入看涨期权组合

企业对未来销售的商品价格看跌，先在期货市场卖出与现货库存规模相当的期货合约，持有空头头寸，同时在期权市场支付权利金买入看涨期权，约定未来可买入期货的价格与数量，数量要与期货卖出的规模相当，持有看涨期权多头。如果价格下跌，则放弃行使期权权利，这样期货市场的盈利就可以对冲现货销售的亏损以及权利金的损失；如果价格上涨，高于期权约定的价格时，企业可行使权利，期权市场的盈利及现货销售的盈利可弥补期货市场以及权利金的损失。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，在3月份买入8月玉米期货

合约1000吨，价格为3200元/吨，而现货价格为3500元/吨，同时在期权市场买入看跌期权，付出权利金10000元，约定在8月可以3100元/吨的价格卖出玉米期货1000吨；

1）假设到了8月玉米价格上涨了，期货价格为3600元/吨，现货价格为3800元/吨，由于市场价高于看跌期权合约价，该企业选择放弃期权权利，损失权利金，同时在期货市场上将期货卖出平仓，并以现货价买入玉米现货1000吨，期货市场获利为（3600－3200）×1000＝40万元，期权市场亏损为1万元，现货生产成本提高了（3800－3500）×1000＝30万元，期货市场的盈利不但弥补了生产成本的提高以及权利金的损失，还产生了9万元的利润。

2）假设到了8月玉米价格下跌了，期货价格为2600元/吨，现货价格为3000元/吨，由于市场价低于看跌期权合约价，该企业选择行使权利获得盈利，同时在期货市场上将期货合约卖出平仓，并以现货价买入玉米现货1000吨，这样期权市场盈利为（3100－2600）×1000－10000＝49万元，现货采购成本降低了（3500－3000）×1000＝50万元，期货市场亏损了（3200－2600）×1000＝60万元，期权市场的盈利及现货采购成本的降低完全弥补了期货市场以及权利金的损失。

案例二：

某大豆销售企业为防止大豆价格下跌导致亏损，在2月份卖出10月大豆期货合约1500吨，价格为3600元/吨，而现货价格为3400元/吨；同时在期权市场买入看涨期权合约，付出权利金15000元，约定在10月买入大豆期货合约1500吨，价格为3800元/吨；

1）假设到了10月大豆价格下跌了，期货价格为2900元/吨，现货价格为2800元/

吨，由于市场价低于看涨期权合约价，该企业选择放弃期权权利，损失权利金，同时在期货市场上将期货买入平仓，并以现货价卖出大豆现货1500吨，期货市场获利为（3600－2900）×1500＝105万元，期权市场亏损1.5万元，现货销售亏损了（3400－2800）×1500＝90万元，期货市场的盈利不但弥补了现货销售以及权利金的损失，还产生了13.5万元的利润。

2）假设到了10月大豆价格上涨了，期货价格为4100元/吨，现货价格为3900元/吨，由于市场价高于看涨期权合约价，该企业选择行使权利获得盈利，同时在期货市场上买入期货平仓，并以现货价卖出大豆现货1500吨，这样期权市场获利为（4100－3800）×1500－15000＝43.5万元，现货销售盈利了（3900－3400）×1500＝75万元，期货市场亏损了（4100－3600）×1500＝75万元，期权市场及现货销售的盈利完全弥补了期货市场以及权利金的损失。

三、 基差对套期保值的影响

3.1基差的基本原理

3.1.1 基差的基本概念

所谓基差，指的是某一特定地点某种商品的现货价格与吗、同种商品的某一特定期货合约价格间的价差。用公式表示为：基差＝现货价格－期货价格。例如，今年1月3日大连的大豆现货价格为2700元/，当日最近的一个合约是3月大豆期货合约收盘价为2600元/吨，则基差为100元；1月3日郑州的籼稻现货价格为3000元/吨，当日最近的一个合约是3月籼稻期货合约收盘价为3200元/吨，则基差为－200元。基差的大小是由数值决定的，如100＞－100、－200＞－300。虽然套期保值原理上讲现货与期货价格原则上

具有趋势相同性且最终要走向一致，但是实际运行中价格还是有偏差的，即基差不为零。

影响基差的因素有很多，比如期货与现货标的品种、规格、级别等不一致，由于期货合约规定了几个特定的品种和等级，套期保值所选的商品可能是现货的替代品，导致期货的价格变化异于现货市场，从而产生基差变化；期货与现货间的时空因素也在影响基差，由于期货需要考虑存储和运输成本，因此受人力市场和油价的影响，而现货市场也受到汇率的影响，因此基差也会变化；供需关系、投机因素等同样对基差也有影响，供需关系主要影响现货，而投机资金影响期货，因此基差的值也在不断变化。

3.1.2 基差的基本分类

基差作为一种反映价格对比的动态指标，是通过数据来说话的。根据基差数的性质，可将基差分为负数、正数、零三种情况。

1) 基差为负数

即期货价格高于现货价格。在正常的供求关系情况下，由于期货存在持仓成本及风险等因素，因此价格一般高于现货。这种情况称之为正向市场。

2) 基差为正数

即现货价格高于期货价格。这种情况一般是在现货市场出现商品供应短缺时才会出现。这称之为反向市场。

3) 基差为零

即在市场运行没有受到新的外来因素的影响时，随着期货合约越接近或到达交割期，期货即将转为现货时，基差越来越接近零或直到为零。

3.1.3 基差的变化规律

由于期货交割无论买卖均有成本，因此即使到最后交易日，基差实际上也很少为零。正常情况下，最后几个交易日，基差将主要在正的买入交割成本到负的卖出交割成本之间波动。因为如果现货价格高于期货价格的幅度超过买入交割成本，不仅原来持有空单的投资者会买入平仓，还会吸引新的投资者买盘入市，结果导致期货价格上涨，基差变小；反之如果期货价格高于现货价格的幅度大于卖出交割成本，持有多单的投资者会卖出平仓，还会吸引新的投资者卖盘入市，结果导致期货价格下跌，基差变大。

3.2基差的保值效果

3.2.1 基差不变

即期货与现货价格波动的幅度完全一致，买入卖出两种保值方式在两个市场的盈亏均完全相抵，因此套期保值者的风险得到完全规避。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，在3月份买入8月玉米期货合约1000吨，价格为3500元/吨，而现货价格为3200元/吨，基差为3200－3500＝－300；到了8月玉米价格如期上涨，期货价格为3900元/吨，现货价格为3600元/吨，基差为3600－3900＝－300，基差保持不变，该企业将期货合约卖出平仓，期货获利为（3900

－3500）×1000＝40万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本提高了（3600－3200）×1000＝40万元，期货市场的盈利完全弥补了生产成本的提高，消除了价格不利变动的影响。

案例二：

某大米销售企业预期粳米价格将下跌，于是在4月份卖出9月粳米期货合约3000吨，价格为4100元/吨，而现货价格为4200元/吨，基差为4200－4100＝100；但是受大旱影响粳米主产区发生欠收，到了9月份粳米价格出现相反于预期的上涨，期货价格为4400元/吨，现货价格为4500元/吨，基差为4500－4400＝100，基差保持不变，该企业将期货合约买入平仓，期货亏损了（4400－4100）×3000＝90万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售盈利了（4500－4200）×3000＝90万元，期货与现货盈亏相抵，企业总体未亏损。

3.2.2 基差走强

基差走强描述的是在整个套期保值的过程中，从开始操作到结束操作，基差值由小变大的变化趋势，即现货价格走势强于期货价格。主要表现为当商品价格下跌时，现货价格下跌幅度小于期货价格下跌幅度；当商品价格上涨时，现货价格上涨幅度大于期货价格上涨幅度。

当基差走强时，卖出套期保值者存在净盈利，买入套期保值者存在净亏损。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，在3月份买入8月玉米期货合约1000吨，价格为3500元/吨，而现货价格为3200元/吨，基差为3200－3500＝－300；

1）到了8月玉米价格上涨了，期货价格为3900元/吨，现货价格为3700元/吨，基差为3700－3900＝－200，基差变大了，该企业将期货合约卖出平仓，期货获利为（3900－3500）×1000＝40万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本提高了（3700－3200）×1000＝50万元，期货市场的盈利不足以弥补了生产成本的提高，买入套期保值存在净亏损。

2）到了8月玉米价格下跌了，期货价格为2900元/吨，现货价格为3000元/吨，基差为3000－2900＝100，基差变大了，该企业将期货合约卖出平仓，期货亏损了（3500－2900）×1000＝60万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本降低了（3200－3000）×1000＝20万元，生产成本的降低不足以弥补期货市场的亏损，买入套期保值存在净亏损。

案例二：

某大米销售企业预期粳米价格将下跌，于是在4月份卖出9月粳米期货合约3000吨，价格为4100元/吨，而现货价格为4200元/吨，基差为4200－4100＝100；

1）到了9月份粳米价格上涨了，期货价格为4400元/吨，现货价格为4600元/吨，基差为4600－4400＝200，基差变大了，该企业将期货合约买入平仓，期货亏损了（4400－4100）×3000＝90万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售盈利了（4600－4200）×3000＝120万元，现货销售的盈利不但弥补了期货市场的亏损，还盈利了30

万，卖出套期保值存在净盈利。

2）到了9月份粳米价格下跌了，期货价格为3700元/吨，现货价格为4000元/吨，基差为4000－3700＝300，基差变大了，该企业将期货合约买入平仓，期货盈利了（4100－3700）×3000＝120万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售亏损了（4200－4000）×3000＝60万元，期货市场的盈利不但弥补了现货销售的亏损，还盈利了60万，卖出套期保值存在净盈利。

3.2.3 基差走弱

基差走弱描述的是在整个套期保值的过程中，从开始操作到结束操作，基差值由大变小的变化趋势，即现货价格走势弱于期货价格。主要表现为当商品价格下跌时，现货价格下跌幅度大于期货价格下跌幅度；当商品价格上涨时，现货价格上涨幅度小于期货价格上涨幅度。

当基差走弱时，买入套期保值者存在净盈利，卖出套期保值者存在净亏损。

案例一：

某玉米收购企业为防止玉米价格上涨导致生产成本增加，在3月份买入8月玉米期货合约1000吨，价格为3500元/吨，而现货价格为3200元/吨，基差为3200－3500＝－300；

1）到了8月玉米价格上涨了，期货价格为4000元/吨，现货价格为3600元/吨，基差为3600－4000＝－400，基差变小了，该企业将期货合约卖出平仓，期货获利为（4000

－3500）×1000＝50万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本提高了（3600－3200）×1000＝40万元，期货市场的盈利不但弥补了生产成本的提高，还盈利了10万，买入套期保值存在净盈利。

2）到了8月玉米价格下跌了，期货价格为3100元/吨，现货价格为2600元/吨，基差为2600－3100＝－500，基差变小了，该企业将期货合约卖出平仓，期货亏损了（3500－3100）×1000＝40万元，同时以现货价买入玉米现货1000吨，现货生产成本降低了（3200－2600）×1000＝60万元，生产成本的降低完全可以弥补期货市场的亏损，买入套期保值存在净盈利。

案例二：

某大米销售企业预期粳米价格将下跌，于是在4月份卖出9月粳米期货合约3000吨，价格为4100元/吨，而现货价格为4300元/吨，基差为4300－4100＝200；

1）到了9月份粳米价格上涨了，期货价格为4500元/吨，现货价格为4600元/吨，基差为4600－4500＝100，基差变小了，该企业将期货合约买入平仓，期货亏损了（4500－4100）×3000＝120万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售盈利了（4600－4300）×3000＝90万元，现货销售的盈利不足以弥补期货市场的亏损，卖出套期保值存在净亏损。

2）到了9月份粳米价格下跌了，期货价格为3900元/吨，现货价格为3800元/吨，基差为3800－3900＝－100，基差变小了，该企业将期货合约买入平仓，期货盈利了（4100－3900）×3000＝60万元，同时以现货价卖出粳米现货3000吨，现货销售亏损了（4300－3800）×3000＝150万元，期货市场的盈利不足以弥补现货销售的亏损，卖出套期保值

存在净亏损。

3.3基差风险的管理

由于套期保值的损益主要由基差决定，因此企业开展套期保值的业务时要高度重视基差问题。套期保值并不能消除所有风险，而是把价格风险转换为基差风险，因此需要针对基差进行风险管理。

3.3.1 基差风险的产生原因

基差风险可能有如下几种情况产生：

1) 多次移仓导致基差风险积累

由于国内期货合约有效期一般不超过1年，而不少大型企业根据生产计划所设计的套期保值方案期限可能长于1年，因此往往需要采取在合约到期前将原合约平仓同时再买卖新合约的措施，导致基差风险积累。

2) 市场牛熊反转导致基差波动巨大

由于市场供需情况会因许多突发情况如天气、政策、战争等而与先前预期完全相反，出现由看多变成看空或者由看空变成看多，导致基差产生由负转正或者由正转负的巨大变化。

3) 过度投机导致基差异常波动

过度投机会产生钱比货多的情况，导致做多的单远大于做空的单，形成逼仓。这种逼仓行为多出现在现货供需紧张仓单稀缺的情况下，如果逼仓成功会导致基差巨大，如果逼仓失败，又会导致基差迅速变小，产生剧烈波动。

4) 交叉套期保值带来的风险

交叉套期保值是指由于需要保值的商品没有在期货市场挂牌而选择相关商品进行套期保值的行为。交叉套期保值的基差风险最大，因为其基差由两部分组成，一部分来源于期货合约标的商品期货价格与现货价格之间的差价，另一部分来源于期货合约标的商品现货价格与被套期保值商品现货的价差。由于影响被套期保值的风险商品与期货合约标的商品价格变化的基本因素不同，导致交叉套期保值的基差风险相对较高。

3.3.2 基差风险的管理手段

1) 选择有利的套期保值时机

在短期现货价格波动不大，或者可能朝不利方向运行的概率较小时，套期保值者应尽可能把握好有利的初始基差，对做空者来说，应选择尽可能小的初始基差；对做多者来说，应选择尽可能大的初始基差。

2) 选择合适的套期保值比例

从实践来看，对现货资产进行100%的保值效果未必最好，通常保持一定的折扣量。这个比例需要根据所选期货合约与现货资产的相关性、波动率等计算出来，通过两个市场的反向操作使得期现两个资产组合的波动率降至最低，这是控制基差风险的一个常用手段。

3) 建立基差风险评估和监控制度

成功的套期保值风险管理有两大基本原则：一是必须清楚知道面临的风险是什么及风险的大小，二是确保所有可能的结果事先已被预期到。这就要求企业必须建立有效的基差风险评估和监控制度，可采用压力测试法和风险价值法等方法来量化套期保值的风险。

4) 建立严格的止损计划，以规避基差异常变化的小概率风险事件

一旦发现基差出现不利的异常变化，最佳策略就是立即平仓止损，以避免更大的亏损。一般来说套期保值有两种止损策略：一是历史基差模型，确定正常的基差幅度区间，二是确定最大的可接受亏损额，一旦达到立即止损。

四、 套期保值的注意事项

1. 要树立科学的套期保值理念

坚持套期保值，不做投机交易，不能为了追求眼前的利润而把期货和现货做成同方向。套期保值是企业系统化低成本策略的有力保障，是企业核心竞争力的重要因子，但也要坚持保值目的不做投机。

2. 要培养全风险管理意识

企业家不是冒险家，要把风险防范作为永恒的主题，方案设计不能留有风险敞口，制度建设不留风险隐患。套期保值需要目的明确，决策民主；构建管理体系，明确交易授权；制定好业务管理办法，优化决策；制定好保值策略、保值计划、保值方案；规范交易流程，

防范操作风险；重视风险评估，做好实时监控；完善报告制度，加强监督管理；善于用人，科学考核。

3. 要对科学的保值方案坚定信心

正确对待套期保值头寸的亏损，期货市场的套期保值不是单纯的期货交易行为，套期保值亏损不代表套期保值不好，不能因头寸亏损而动摇信心，对亏损本身的认定不能静态化，有些保值头寸亏损时现货盈利的保障。

4. 要重视并科学运用形势研判

冷静看待危机下的套期保值风险事件，建立科学的危机处理应急机制，针对保值要做到量力而行，把握好保值规模，留有余地，善用梯次建仓的办法，即在形势不明朗的时候分次建仓，分散压力，保值头寸按期限递减。

5. 要选择环境适宜的期货市场

市场的流动性是市场最重要的因素。具有良好流动性的期货市场其价格的有效性和及时性有助于期货市场价格发现功能的实现，流动性也是决定期货合约生存性的重要因素。在选择期货交易方式时，应将场内交易作为保值交易的主渠道，将场外交易作为辅助渠道。

6. 要正视套期保值交易的局限性

要认清保值工具的交易风险，也要认识到套期保值不能完全对冲所有风险，也不能以套期保值代替企业创新发展。